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人民幣升值遭遇暗賭？
2004年12月8日
亞洲各國至今對發(fā)生在1997年的那場金融危機(jī)記憶猶新，“罪魁禍?zhǔn)住薄獙_基金的巨大破壞力，在這場災(zāi)難之中表現(xiàn)得淋漓盡致。
如今，亞洲第二大經(jīng)濟(jì)體——中國似乎再次為對沖基金提供了如同1998年那樣的“絕佳機(jī)會”。有關(guān)人民幣升值的傳言，持續(xù)了有史以來的最長時間，豪賭人民幣升值的行動沒有絲毫放松的跡象，各路資金洶涌而來，對沖基金當(dāng)然被列為中國外匯監(jiān)管機(jī)構(gòu)的首要“敵人”。但是，“這個最危險的家伙”，它真的來了嗎？
QFII無力做空A股
近一段時間，一個傳言攪動了中國外匯和資本市場——對沖基金正利用QFII對深滬A股進(jìn)行賣空交易。這應(yīng)該包括兩層意思，對沖基金通過QFII做空中國股票，從中謀取資本利得；第二，對沖基金通過QFII曲折進(jìn)入中國資本市場，對賭人民幣升值，謀取匯率變動利得。
但上海海奇投資管理有限公司總經(jīng)理徐江不同意這一說法。海奇投資是中國首家專門研究對沖基金的投資商。
徐江認(rèn)為，QFII資金規(guī)模很小，根本不可能成為對沖基金的主流形式。根據(jù)國家外匯局公布的數(shù)字，截至2004年11月21日，QFII總投資額度為31.75億美元。這一數(shù)字相對于上萬億美元的對沖基金來說，幾乎是九牛一毛。他還認(rèn)為，目前，QFII持有的股票比例非常低，難以做空中國股市。根據(jù)公開的資料顯示，QFII的投資大部分為中國國債以及可轉(zhuǎn)換債券，另由于封閉式基金折價率今年開始走高，投資價值凸顯，QFII還加大了封閉式基金的持有數(shù)量�！爸�，QFII手中持有超過30%的現(xiàn)金，但在外匯局進(jìn)行警告后，現(xiàn)金比例正在減小。”徐江說。
“這些資產(chǎn)流動性非常差，并且進(jìn)入中國市場后受到很多的限制，”徐江說，“對沖基金根本無法忍受這種流動性�！�
按照通常的設(shè)想，如果對沖基金欲借助跳板進(jìn)入中國，需要在境外與QFII簽訂一個協(xié)議，向QFII或者通過QFII向中國券商借入股票，時間一般是1－2個月，通常借入股票手續(xù)費為1%，“最高不會超過2%”。徐江認(rèn)為，這僅是基于理論的設(shè)想，協(xié)議簽訂雙方的對沖基金與QFII，根本不受中國法律的保護(hù)，在如此大的政策和法律風(fēng)險之下，QFII不會輕舉妄動。
另外，徐江還說，QFII的股票投資額度都是分散給各個基金，也就是它的客戶。那么，如果QFII將股票借給基金進(jìn)行賣空，基金將股票賣給誰，QFII有時也并不知道，“這令QFII很難看”。此種行為的監(jiān)管雖比較困難，但股票持有時間卻可成為判斷依據(jù)�；鹪谫u出后兩三個月肯定還會買回，如果QFII的多種股票經(jīng)常出現(xiàn)這種動向，QFII就會被監(jiān)管機(jī)構(gòu)列為“可疑對象”，可被初步確定有賣空行為，進(jìn)而被深入調(diào)查�！鞍凑者@種方式，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以查到QFII的買空行為。如此，招致停牌警告都有可能，QFII不會做這種事情�！毙旖f。
“不排除QFII的某一個基金有這樣的行為，但這決不是主流�！彼麖�(qiáng)調(diào)。
對沖基金尚無必要進(jìn)入中國
由于QFII的資金規(guī)模有限，且流動性不夠，因此，通過QFII對賭人民幣升值進(jìn)行獲利，于對沖基金而言，顯然缺乏足夠的誘惑力。
“那么對沖基金又是否會通過投資房地產(chǎn)來對賭人民幣升值呢？”徐江說，“這也不太可能�！�
他認(rèn)為其間存在有兩個制約因素。其一，房地產(chǎn)流動性太差，又有很多中間費用。對沖基金不會投資流動性很差的資產(chǎn)，“錢能不能匯出去也是問題”；其二，財務(wù)杠桿太低�！皞鹘y(tǒng)的對沖基金最保守的財務(wù)杠桿是4倍，”徐說，“投資房產(chǎn)，如果是70%的按揭，財務(wù)杠桿才3倍，其中的財富放大效應(yīng)太小�！倍壳白顝V為人知的量子基金等，其財務(wù)杠桿均為30倍以上。
“對沖基金不會投資中國房地產(chǎn)，”徐表示，“他們在海外玩一個封閉的賭博游戲。”徐所說的賭博游戲是NDF，即不可交割的遠(yuǎn)期合約。
人民幣NDF市場存在于中國境外的銀行與客戶間，目的是幫助未來有人民幣支出或人民幣收入的客戶對沖風(fēng)險。但到期時，只計算差價，不進(jìn)行真正交割，結(jié)算貨幣是美元。這一市場也為投機(jī)提供了機(jī)會。
“人民幣NDF市場最瘋狂的時候發(fā)生在2003年8月到9月，日交易量幾乎達(dá)到3億美元，但今年最近一段時間日交易量也就是2億美元�！毙煺f。
盛行的做法大致如此，比如去年年底一種NDF游戲，對沖基金一方開出45天內(nèi)人民幣升值3%的合約，如果在45天內(nèi)合約約定的情況沒有發(fā)生，合約買方將付出千分之五的期權(quán)費，如果升值3%，合約賣方將必須補(bǔ)齊買方所有升值的差價。
“這些獲利將由作為中間人的銀行擔(dān)保進(jìn)行資金劃轉(zhuǎn)，”徐江說，“但這一做法根本無法在國內(nèi)完成，因為國內(nèi)銀行根本不可能提供擔(dān)保，所以對沖基金也不可能大規(guī)模進(jìn)入中國進(jìn)行升值賭博�！�
他還表示，這種NDF的財務(wù)杠桿非常大，正符合對沖基金的胃口。根據(jù)前述交易合同，1億美元的標(biāo)的合約，只須付出50萬美元的期權(quán)費，如果對賭成功，可獲得300萬美元的收益，參與此交易只需繳納很低的保證金，財務(wù)杠桿非常大，可高達(dá)10倍到20倍。
“類似的交易在幾周內(nèi)就完成，”徐江說，“因此對沖基金不會到中國來再賭這樣的游戲。如果直接進(jìn)入中國內(nèi)地，也不會提前一年或半年，那樣的話，即使人民幣升值3%或5%，對沖基金的收益也根本不明顯。”他認(rèn)為，對沖基金賭人民幣升值而要進(jìn)入內(nèi)地的話，提前一兩周就行了。
“所以，現(xiàn)在對沖基金賭人民幣升值與1998年索羅斯的做法完全不同，它只是在境外的封閉系統(tǒng)內(nèi)進(jìn)行，只是起到人民幣風(fēng)向標(biāo)的作用。對沖基金在俄羅斯和香港的慘敗，讓他們對有外匯管制的國家非常謹(jǐn)慎�！毙煺f。
私募、產(chǎn)業(yè)基金方為元兇？
那么到底又是誰在賭人民幣升值呢？
一位投資公司高管指出，最近一段時間，許多私募基金和產(chǎn)業(yè)基金正通過直接投資的形式進(jìn)入中國，“這比前兩種方式對人民幣匯率產(chǎn)生的影響都要厲害，并且直接對人民幣升值產(chǎn)生壓力”。
從4月份開始的宏觀調(diào)控，消減了大部分的國內(nèi)銀行貸款，國內(nèi)多數(shù)投資項目處于資金極度渴求狀態(tài)，這讓境外資金與國內(nèi)投資商一拍即合，伴隨而來的，是外商直接投資迅速增加。
商務(wù)部統(tǒng)計顯示，1-10月份，中國實際利用外資共537.81億美元，同比增長23.47%，已經(jīng)超過去年全年的總和。數(shù)據(jù)顯示，4月份開始宏觀調(diào)控后，5月和6月FDI（外國直接投資）甚至一度猛竄到每月62.94億和79.72億美元，在7月回落到40多億美元之后，近幾個月又回升到每月50多億美元，而9月和10月的同比增幅更是大幅攀升。
此外，還有一部分私募和產(chǎn)業(yè)基金可能秘密潛入，并未納入商務(wù)部的上述統(tǒng)計。目前這一數(shù)據(jù)究竟有多少，尚不得而知，但根據(jù)外匯儲備的變化亦可看出端倪。外匯局統(tǒng)計顯示，5月份外匯儲備增加95億美元，6月份增加120多億美元，但貿(mào)易順差并不明顯。9月份外匯儲備更是增加184億美元，比8月多增50多億美元，而貿(mào)易順差只比上月多增加5億美元。
對這部分私募和產(chǎn)業(yè)基金，該位高管人士的看法是：“他們并不都是想做投資，其中有一部分只是把項目作為載體，兩三個月內(nèi)坐等人民幣升值，然后再把錢匯出去�！�
這部分資金一般偏愛電廠、公路等大型投資項目�！百Y金需求量很大，能夠容納這些基金�！痹撐蝗耸空f，“投資的規(guī)模往往很難統(tǒng)計，因為不知道這些資金到底是真投資還是假投資，令人頭痛。”
該位人士介紹，上述所謂的直接投資進(jìn)入國內(nèi)后，兌換成人民幣，注冊公司作為注冊資本趴在帳上，并不投資到項目中去。兩三個月后，如果人民幣升值，則以不看好這一項目、可行度不夠為理由，將公司注銷、將資金兌換成外幣，安全撤離中國。
目前中國對外資的政策，僅限制利潤的匯出，并不限制本金的撤出，因而，所有外資進(jìn)出均比較自由。這種方式被許多香港及臺灣的企業(yè)和機(jī)構(gòu)所采用。
“所有這些資金并不是真的在賭人民幣升值幾個百分點，因為沒有財務(wù)杠桿，他們是在賭中國政府對人民幣匯率能否進(jìn)行有效控制。他們最樂意看到的，是人民幣匯率失控，迅速升值20%－30%�！痹撊耸孔詈笞龀鲞@番表述。
徐江也基本認(rèn)同上述看法。但他同時認(rèn)為，與中國政府對賭人民幣升值并不理智，也基本沒有贏的可能。（來源/21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道，作者/羅捷、李振華）
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