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預(yù)測報告之二：金融對經(jīng)濟(jì)增長的支持力度將加大
近年來，中國實行穩(wěn)健的貨幣政策，金融運行保持平穩(wěn)。展望2003年，穩(wěn)健的貨幣政策將增強適應(yīng)經(jīng)濟(jì)運行變化的靈活性，金融市場將更趨活躍；受經(jīng)濟(jì)回升、貸款需求擴大和商業(yè)銀行逐步建立和完善貸款營銷的激勵和約束機制使貸款供給增加這兩方面因素的共同影響，金融對經(jīng)濟(jì)增長的支持力度加大
一、貨幣政策的“穩(wěn)健”基調(diào)不變，具體執(zhí)行將有“積極”調(diào)整
按照經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，貨幣政策有擴張、收縮、中性之說，“穩(wěn)健”的政策很難歸于其中任何一類。實際上，“穩(wěn)健”是對貨幣政策原則的規(guī)定，是指制定貨幣政策的指導(dǎo)思想和方針，而不是貨幣政策操作層面（寬松或緊縮）的提法。堅持貨幣政策的穩(wěn)健原則，并不妨礙根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢的變化在操作層面靈活地實行放松或收緊銀根的政策措施。強調(diào)“穩(wěn)健”是為了強調(diào)對金融風(fēng)險的防范。雖然目前中國商業(yè)銀行不良貸款率普遍有所下降，但潛在的金融風(fēng)險并未消除，因此貨幣政策的“穩(wěn)健”基調(diào)不應(yīng)改變。但就中國當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和近幾年貨幣政策的實際執(zhí)行效果來看，貨幣政策的具體執(zhí)行應(yīng)做積極調(diào)整。
就中國經(jīng)濟(jì)運行現(xiàn)狀與宏觀經(jīng)濟(jì)政策執(zhí)行情況來看，中國貨幣政策面臨新的挑戰(zhàn)：
1、物價水平持續(xù)走低。2001年底，物價再次出現(xiàn)走低的態(tài)勢，并一直延續(xù)至今，已持續(xù)了11個月。除物價走低持續(xù)時間長外，此次物價走低還具有范圍廣的特點。據(jù)統(tǒng)計，絕大部分地區(qū)、絕大多數(shù)商品以及上游產(chǎn)品和下游產(chǎn)品價格都出現(xiàn)趨于下降的格局。顯然，在物價持續(xù)走低時，我們由于對通貨膨脹存在太多的顧慮而依舊維持貨幣運行的緊縮狀態(tài)，是不恰當(dāng)?shù)摹?br>
2、國債規(guī)模繼續(xù)擴大的可能性很小。1997年東南亞金融危機以來，中國一直堅持實行積極財政政策與穩(wěn)健的貨幣政策。作為一項短期政策，積極的財政政策被中期化了。隨著中國國債余額不斷增大，財政赤字不斷增加，而財政收入出現(xiàn)增幅下降的局面，積極的財政政策的持續(xù)性遭到質(zhì)疑。2003年建設(shè)國債規(guī)模不可能繼續(xù)擴大，從增量的角度看，財政政策已經(jīng)相對淡出，要求貨幣供應(yīng)量的擴大彌補財政政策擴張增量的不足。
由于當(dāng)前貨幣運行中存在結(jié)構(gòu)性“緊縮”現(xiàn)象，為保證2003年GDP增長7%以上，緩解物價低迷給經(jīng)濟(jì)帶來的壓力，2003年需要適度加大現(xiàn)行貨幣政策對經(jīng)濟(jì)增長的支持力度，需要對貨幣政策的執(zhí)行方式適時做出積極的調(diào)整。
二、貨幣供應(yīng)增速將適度加快
2002年年內(nèi)，央行曾兩次調(diào)高貨幣供應(yīng)量年度增長目標(biāo)。今年年初時確定的2002年預(yù)期目標(biāo)是：M2和M1分別增長13%左右。但在實際運行中，M2增速在今年4月末已達(dá)到14.4%。為此，5月底召開的中國人民銀行分行長會議把M2的年度增長目標(biāo)提高到14%。但5月底，M2的增速再次超過14%；至9月末，M2增速已達(dá)到16.5%。為此，在10月召開的央行貨幣政策委員會第四季度例會上，M2年度增長目標(biāo)再次被調(diào)高到16%至17%。央行多次調(diào)高貨幣供應(yīng)量增長目標(biāo)，主要原因是2002年金融機構(gòu)新增貸款增長較快，從而造成M2的實際增速不斷超過預(yù)期目標(biāo)，央行被迫做出相應(yīng)調(diào)整。即便是被動而為，2002年貨幣供應(yīng)量兩次提速仍可被看作是2003年貨幣供應(yīng)量將適度擴大的先兆。
2003年穩(wěn)健的貨幣政策具體操作將適度積極。反映到貨幣政策的中介目標(biāo)上，貨幣供應(yīng)量應(yīng)相應(yīng)有所擴大。這主要是出于以下考慮：首先，中國經(jīng)濟(jì)增長方式正由粗放型向集約型轉(zhuǎn)變，但仍未脫離粗放、外延的增長方式。此外，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性矛盾與城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟(jì)的矛盾較為突出。與此相對應(yīng)，資金分布結(jié)構(gòu)很不均衡。需要資金的地方恰好是最缺乏資金的地方，而不需要資金的地方又恰好是資金最充裕的地方�；谝陨厦芎蛦栴}，中國經(jīng)濟(jì)增長客觀上仍需要維持較高的貨幣增長平臺；其次，1997年以來出現(xiàn)的通貨緊縮趨勢將成為今后兩年中國宏觀經(jīng)濟(jì)的常態(tài)。為彌補通貨緊縮趨勢帶來的貨幣供應(yīng)缺口，減緩?fù)ㄘ浘o縮壓力，應(yīng)適當(dāng)加大貨幣供應(yīng)量；第三，判斷M1、M2的增速是否適合經(jīng)濟(jì)增長的需要，不能簡單地將其增速與GDP增長率與物價變動率之和相比較，而要看實體經(jīng)濟(jì)、貨幣運行狀況。雖然總體而言，2002年貨幣運行較為寬松，但同時也應(yīng)看到中國金融運行中存在一些深層次的結(jié)構(gòu)性問題，制約了貨幣政策的顯效�？紤]到物價走低，財政政策淡出的因素，2003年，貨幣供應(yīng)量的增速應(yīng)由被動服從于經(jīng)濟(jì)增長的需要，轉(zhuǎn)為主動促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。
三、居民儲蓄存款將保持快速增長
近年來，中國居民儲蓄存款一直保持較高的增速。進(jìn)入2002年后，居民儲蓄在持續(xù)原有增勢的基礎(chǔ)上表現(xiàn)得更為“突飛猛進(jìn)”。5月末，儲蓄存款突破8萬億元，自2001年8月末突破7萬億算起，只用了9個月。10月末，居民儲蓄余額為8.47萬億元，同比增長18%，增幅比上年同期高4.2個百分點。
居民儲蓄除了具有安全性外，在中國還具有投資價值，也是居民的一項理財手段。就央行2002年以來所做的儲戶問卷調(diào)查情況來看，第三季度，認(rèn)為在當(dāng)前物價和利率水平下，“更多地儲蓄最合算”的儲戶占比為31.3%，為2001年以來最高水平。而在調(diào)查家庭最主要金融資產(chǎn)時，67.2%的儲戶選擇“儲蓄存款”。居民理財有向傳統(tǒng)的儲蓄存款傾斜的傾向。
不可否認(rèn)，居民投資于國債、股票，會對其儲蓄存款有明顯的分流作用。但是，目前，居民投資的國債主要是憑證式國債，發(fā)行量相對較少，無法滿足居民的投資需求。而居民對股票的投資主要取決于股市的表現(xiàn)。如果股市低迷，居民反而會從股市撤出資金，回歸儲蓄。綜合以上因素，可以預(yù)測2003年中國居民儲蓄將保持穩(wěn)定、高速增長的勢頭。
四、貸款投放將進(jìn)一步提速
2002年以來，貸款增長出現(xiàn)提速跡象。2002年前2個月，金融機構(gòu)貸款增幅延續(xù)上年下半年走勢，增幅繼續(xù)呈下降態(tài)勢。進(jìn)入3月份后，金融機構(gòu)貸款增幅開始回升。到10月末，全部金融機構(gòu)各項貸款含外資機構(gòu)余額為12.71萬億元，同比增長15.4%，增幅比上年同期高4個百分點，增幅是1999年5月份以來最高的。由于貸款增長提速，在10月召開的央行貨幣政策委員會第四季度例會上，將新增貸款預(yù)期目標(biāo)由年初確定的“1.3萬億元以上”調(diào)高到1.6萬億至1.7萬億元。
擴大貨幣供應(yīng)量需要相應(yīng)擴大貸款規(guī)模。目前中國決定廣義貨幣（M2）供給的因素主要有三項：一是貸款，占70%左右；二是外匯占款，占11%左右；三是債券投資，占14%左右。因此，2003年要擴大M2的增速，首先要相應(yīng)擴大貸款規(guī)模。
同時，還要處理好擴大貸款規(guī)模與防范金融風(fēng)險的關(guān)系，以擴大貸款投放支持經(jīng)濟(jì)增長，從而在發(fā)展中逐步降低不良貸款。在風(fēng)險約束下，在降低不良貸款的嚴(yán)格要求下，一些商業(yè)銀行的基層行一方面竭力收貸，一方面惜貸、懼貸。而慎貸、惜貸看似對銀行有利，但對宏觀經(jīng)濟(jì)運行不利；長遠(yuǎn)來看，對銀行也不利。因為如果銀行出于防范金融風(fēng)險的考慮，過度收縮貸款發(fā)放，對實體經(jīng)濟(jì)的貨幣供給過少，將引致經(jīng)濟(jì)的收縮，結(jié)果只能使銀行經(jīng)營風(fēng)險更大。因此，防范化解金融風(fēng)險應(yīng)保持貸款適度增長，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中逐步降低不良貸款比例。
五、人民幣存貸款利率將保持穩(wěn)定，貸款利率浮動幅度將擴大
就1996年以來歷次降息的效果以及當(dāng)前的金融形勢來看，現(xiàn)行人民幣存貸款利率基本適宜，因此2003年，應(yīng)保持人民幣存貸款利率基本穩(wěn)定。但在保持存貸款利率穩(wěn)定的前提下，可以適度加大貸款利率浮動范圍。如果放寬貸款利率浮動范圍，允許銀行針對風(fēng)險較大的貸款索取較高的利率，從而提高銀行的貸款收益，則銀行貸款積極性將有所提高。
雖然存貸款利率下調(diào)的空間不大，但下調(diào)再貼現(xiàn)利率與超額儲備的利率，具有一定的可操作性。為加大對經(jīng)濟(jì)的支持力度，央行可以考慮適度降低準(zhǔn)備金賬戶中超額儲備部分的利率，以放松銀根。在保證商業(yè)銀行頭寸充足的前提下，促使其減少超額儲備，擴大資金投放。目前，再貼現(xiàn)率維持在較高的水平，使得商業(yè)銀行通過再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)獲取利潤的空間明顯減小，直接導(dǎo)致央行再貼現(xiàn)出現(xiàn)大幅萎縮。目前，三大政策工具中，央行只有通過公開市場操作來調(diào)控基礎(chǔ)貨幣，這顯然限制了央行調(diào)控基礎(chǔ)貨幣的力度和靈活度。為此，可考慮適度下調(diào)再貼現(xiàn)率，激活再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)。
六、貨幣政策操作將更多考慮股票市場因素
近幾年來，股市對中國貨幣政策的影響越來越大。股票市場的發(fā)展增加了貨幣政策的傳導(dǎo)渠道，影響著傳統(tǒng)貨幣政策的最終目標(biāo)、中介目標(biāo)和政策工具及傳導(dǎo)機制。在進(jìn)行貨幣政策執(zhí)行和操作時應(yīng)將股票市場作為重要因素納入考慮，更應(yīng)密切關(guān)注股市變動。
股票市場對貨幣政策的影響主要是通過股票價格的變化實現(xiàn)的，主要體現(xiàn)在以下四個方面：①股票價格通過財富效應(yīng)、交易效應(yīng)、替代效應(yīng)影響貨幣需求。財富效應(yīng)和交易效應(yīng)增大貨幣需求，替代效應(yīng)則減少貨幣需求。一般財富效應(yīng)大于替代效應(yīng)，中國股票市場與貨幣總需求之間呈正相關(guān)關(guān)系。②股票價格影響貨幣供給結(jié)構(gòu)與數(shù)量。股票價格上漲，如果來源于實體經(jīng)濟(jì)的外圍資金流入股市，就會迫使央行增發(fā)貨幣。③股市影響中國貨幣政策中介目標(biāo)M2。例如，2000年中國M2增長率為12.3%，如果把股票保證金計入，M2實際增幅達(dá)14%。④股票市場影響貨幣政策的傳導(dǎo)。貨幣政策一般通過兩種途徑作用于股票市場，進(jìn)而影響實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展進(jìn)程。一個是通過利率影響股票價格進(jìn)行的傳導(dǎo)；另一個是股票市場與信貸資金相溝通進(jìn)行的傳導(dǎo)。目前中國從控制金融風(fēng)險的角度考慮，嚴(yán)格禁止信貸資金進(jìn)入股市。但存在信貸資金通過貨幣市場以及為證券公司提供的股票質(zhì)押貸款等渠道間接進(jìn)入股市的現(xiàn)象。
將股票市場納入貨幣政策操作時的考慮范圍應(yīng)主要側(cè)重于以下兩個方面：貨幣政策操作時，應(yīng)關(guān)注和影響股票價格；應(yīng)把股票投資對貨幣的需求作為確定貨幣供應(yīng)量調(diào)控目標(biāo)的一個重要因素。
七、國有獨資商業(yè)銀行的改革將進(jìn)一步深化，但距離上市路途尚遠(yuǎn)
國有獨資商業(yè)銀行的改革目標(biāo)目前已經(jīng)明確，即分三步走：①盡快完善國有獨資公司體制；②將有條件的銀行改革為國家控股的股份制商業(yè)銀行；③讓有條件的銀行上市。目前，中國國有商業(yè)銀行的改革只進(jìn)行到第一步，即按照“產(chǎn)權(quán)清晰，權(quán)責(zé)分明，政企分開，管理科學(xué)”的原則，將國有獨資商業(yè)銀行轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)營貨幣的金融企業(yè)，成為真正意義上的國有獨資公司。在這一階段所要做的工作主要是：建立健全內(nèi)部法人治理結(jié)構(gòu)；集中精力按照國家對于國有獨資公司的有關(guān)要求，建立商業(yè)銀行的基本經(jīng)營管理制度；降低不良資產(chǎn)比重，提高資產(chǎn)質(zhì)量，減輕歷史包袱；通過壓縮風(fēng)險資產(chǎn)和增加自身積累，提高資本充足率；改革人事和分配制度等。
2002年以來，招商銀行成功在國內(nèi)主板市場上市，香港中國銀行也在香港聯(lián)交所上市。銀行業(yè)的上市熱潮使得四大國有獨資商業(yè)銀行摩拳擦掌，迫不及待。但就目前國有銀行的現(xiàn)狀來看，距離上市，路途依然較遠(yuǎn)。
目前關(guān)于國有銀行上市的方式，有分拆上市和整體上市兩種，其中選擇后者的可能性相當(dāng)大。這是因為無論是地區(qū)性分拆還是業(yè)務(wù)性分拆，都會減弱銀行的整體實力，所以不大可能成為首選方案。但是，中國國有銀行距離整體上市的條件還相差較遠(yuǎn)：首先，中國國有銀行產(chǎn)權(quán)不明晰，缺乏完善的法人治理結(jié)構(gòu)。其次，國內(nèi)銀行上市的政策約束條件主要有以下內(nèi)容：盈利記錄（證券法規(guī)定上市前連續(xù)3年盈利）、資本充足率（《巴塞爾協(xié)議》規(guī)定不低于8%）、不良貸款比率和人民銀行制訂并公布的一些監(jiān)管比例和規(guī)定。其中，前三個方面的內(nèi)容是硬約束，中國國有銀行均不達(dá)標(biāo)。
八、農(nóng)村信用社改革將加快
過去，農(nóng)村貸款渠道有國有四大商業(yè)銀行、農(nóng)村信用社（農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行的服務(wù)對象也為農(nóng)村、農(nóng)業(yè)，但其主要業(yè)務(wù)是農(nóng)副產(chǎn)品收購貸款）。為應(yīng)對加入WTO的挑戰(zhàn)，國有獨資銀行于1998年開始對營業(yè)網(wǎng)點進(jìn)行撤并。1999年至今，四大行已從貧困省份共撤掉3萬多個分支機構(gòu)。農(nóng)村地區(qū)的營業(yè)網(wǎng)點更是基本撤光。
四大銀行的撤出，使農(nóng)信社成為農(nóng)村金融的主力。但目前中國農(nóng)村信用社改革尚不到位，改革模式尚未確定，采取股份制還是合作制的問題仍懸而未決。這直接制約了農(nóng)信社的發(fā)展。由于面向“三農(nóng)”的金融服務(wù)出現(xiàn)真空，加速農(nóng)村信用社改革，使其盡快成為名副其實的農(nóng)村金融中的主力的要求就相當(dāng)迫切。為此，應(yīng)堅持農(nóng)信社面向“三農(nóng)”服務(wù)的宗旨，加快農(nóng)信社的改革步伐。農(nóng)信社作為合作金融組織，帶有“民有”的色彩。因而改革農(nóng)信社，應(yīng)堅持合作制的原則，防止農(nóng)信社染上國有經(jīng)濟(jì)所特有的弊病。此外，應(yīng)為農(nóng)信社減負(fù)，健全其法人治理結(jié)構(gòu)，提高其農(nóng)村信貸服務(wù)質(zhì)量。
九、城市商業(yè)銀行面臨發(fā)展機遇，銀行業(yè)對內(nèi)開放步伐有望加快
城市商業(yè)銀行是中國中小企業(yè)、民營企業(yè)融資的主要渠道。據(jù)統(tǒng)計，全國城市商業(yè)銀行的客戶主體中，中小企業(yè)占80%，且貸款的80%以上均投向中小企業(yè)。推動城市商業(yè)銀行的改革和發(fā)展顯然有利于解決中國中小企業(yè)資金瓶頸的問題。此外，發(fā)展城市商業(yè)銀行還有助于解決目前縣域經(jīng)濟(jì)存在的資金困難，有利于緩解當(dāng)前縣域經(jīng)濟(jì)中存在的資金“虹吸”現(xiàn)象，填補因為國有商業(yè)銀行戰(zhàn)略收縮而出現(xiàn)的“金融服務(wù)真空”，推動當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)的發(fā)展。
銀行業(yè)對國內(nèi)資本開放的問題逐漸受到重視，而城市商業(yè)銀行有可能成為銀行業(yè)對內(nèi)開放的主要突破口之一。2002年4月，浙江省8家城市商業(yè)銀行發(fā)布《共同打造民營企業(yè)主辦銀行品牌》的行動宣言聲明，3年內(nèi)，8家城市商業(yè)銀行將逐步發(fā)展成為以民營資本為投資主體、以民營企業(yè)為服務(wù)主體的地方性商業(yè)銀行。近期，央行官員公開表示，在城市商業(yè)銀行增資擴股的過程中，人民銀行鼓勵吸引符合入股條件的民營企業(yè)、私營企業(yè)入股，鼓勵引進(jìn)國際金融機構(gòu)或外國商業(yè)銀行參股。今年以來，央行對城市商業(yè)銀行引入民間資本公開表示肯定，應(yīng)看作銀行業(yè)逐步對內(nèi)開放的先兆。
十、外資銀行加速進(jìn)入中國，但對國內(nèi)銀行業(yè)沖擊有限
2002年是中國加入WTO后的第一年。今年外資銀行的業(yè)務(wù)范圍還只限于外匯業(yè)務(wù)及在上海、深圳、大連、天津4個城市開展部分人民幣業(yè)務(wù)。
2002年以來，外資銀行“登陸速度”明顯加快，先后有南京愛立信事件，上�；ㄆ煦y行對個人外匯存款收費事件等發(fā)生。盡管外資銀行來勢洶洶，但就實際經(jīng)營績效來看，外資銀行并未給中資銀行造成很大的沖擊。以上海為例，據(jù)統(tǒng)計，2002年前三季度，上海國有商業(yè)銀行、股份制銀行和外資銀行的本外幣存款增長率分別達(dá)到了18%、21%和25%，本外幣貸款增長率分別為10%、25%和不到1%。市場份額更多是在國有銀行和股份制銀行之間流動，中外資銀行的力量對比并沒有發(fā)生明顯變化。以外匯貸款的市場份額為例，中外資比例反而從2001年6月末的51.4：48.5變成了53：47。與此同時，外資銀行的資產(chǎn)總量增長也沒有出現(xiàn)預(yù)料中的加速勢頭，前三季度的增幅反而下降了6個百分點。
按照中國加入WTO時對銀行業(yè)開放的有關(guān)承諾，2003年，外資銀行可能增加的人民幣業(yè)務(wù)范圍包括：允許外資銀行在現(xiàn)有業(yè)務(wù)范圍基礎(chǔ)上增加票據(jù)貼現(xiàn)、代理收付款項、提供保管箱業(yè)務(wù)；允許廣州、珠海、青島、南京、武漢的外資銀行正式經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)。目前，外資銀行在中國所允許經(jīng)營的業(yè)務(wù)范圍仍有限。2003年作為入世第二年，外資銀行對中資銀行的沖擊可能要強于2002年，但預(yù)計沖擊力度還是不會太大。
能夠說明居民“超儲蓄”的是居民的儲蓄意愿在增強。為應(yīng)對改革帶來的不確定性，許多居民進(jìn)行預(yù)防性儲蓄。隨著中國住房、醫(yī)療、養(yǎng)老等社會福利體制的進(jìn)一步改革，人們在考慮收入的支配時，也有較強的防患意識。此外，教育產(chǎn)業(yè)化的結(jié)果帶來教育費用的上升，人們?yōu)楹蟠逃M(jìn)行儲蓄的傾向也隨之增強。需要注意的是，具有以上儲蓄動機的儲戶在不斷增多，而此類動機引致的儲蓄具有很強的剛性，難以分流
表1：儲戶意愿調(diào)查情況
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2001年
三季度
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2001年
四季度
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2002年
一季度
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2002年
二季度
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2002年
三季度
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選擇更多儲蓄的儲戶占比
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27.7%
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28.8%
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26.8%
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29.5%
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31.3%
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儲蓄為最主要金融資產(chǎn)的儲戶占比
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——
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65.5%
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65%
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65.6%
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67.2%
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就央行2002年以來所做的儲戶問卷調(diào)查情況來看，第三季度，認(rèn)為在當(dāng)前物價和利率水平下，“更多地儲蓄最合算”的儲戶占比為31.3%，為2001年以來最高水平。而在調(diào)查家庭最主要金融資產(chǎn)時，67.2%的儲戶選擇“儲蓄存款”
表2：2002年1-9月金融機構(gòu)(含外資)貸款情況（單位：億元）
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一季度
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二季度
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增加
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同比增減
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增加
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同比增減
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金融機構(gòu)
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3335
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370
|
4987
|
970
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國有獨資銀行
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1434
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-311
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2581
|
654
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政策性銀行
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185
|
250
|
196
|
163
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股份制商業(yè)銀行
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1102
|
453
|
1254
|
340
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農(nóng)村信用社
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835
|
199
|
754
|
230
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三季度
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前三季度合計
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增加
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同比增減
|
增加
|
同比增減
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金融機構(gòu)
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5228
|
2937
|
13550
|
4277
|
|
國有獨資銀行
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3045
|
2248
|
7060
|
2591
|
|
政策性銀行
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369
|
-93
|
750
|
320
|
|
股份制商業(yè)銀行
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1036
|
306
|
3392
|
1099
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農(nóng)村信用社
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453
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29
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2042
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2002年前2個月，金融機構(gòu)貸款增幅延續(xù)上年下半年走勢，增幅繼續(xù)呈下降態(tài)勢。進(jìn)入3月份后，金融機構(gòu)貸款增幅開始回升。到10月末，全部金融機構(gòu)各項貸款含外資機構(gòu)余額為12.71萬億元，同比增長15.4%，增幅比上年同期高4個百分點，增幅是1999年5月份以來最高的
（原載/上海證券報，作者/國家信息中心 李若愚）
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